北京时间6月15日，中国海航集团在其官网上发布中英文声明：“将对流亡海外的中国籍富豪郭文贵提起诉讼”。在声明中，海航集团表示，郭文贵对该集团提出的有关指控是没有事实依据的、虚假的。据郭文贵称：“中共中央政治局常委王岐山的亲属在海航持有股份；而在飞机采购以及跨境并购过程中，海航也曾出现多起违规行为”。

近年来，海航集团积极通过加杠杆的形式快速扩张资产端已引发各界高度关注。不少人认为海航在海外快速扩张体量与中共高层的示意有关。近期，郭文贵的“爆料”更让海航走上了台前。然而，撇开各种传闻不说，海航靠着产业与资本结合的模式快速扩张资产，确实在当前中国企业界独树一帜。

产业与资本相结合的商业集团

在中国企业“走出去”出现逆潮之际，海航集团却逆势加大对外并购力度。根据公开信息统计显示，海航集团近年来的海外并购总额约在400亿美元左右。作为一间成立仅24周年的企业，海航已从创立之初仅1,000万人民币(1元人民币约合0.145美元)的资本额膨胀为资产规模突破10,000亿人民币的庞然大物。

近年来，海航更是“买上瘾”。从2015年首次进入全球500强名单，2016年已跃升至第111名。据指出，海航集团高层已制定了一份中期成长战略规划，到了2020年，该集团计划通过并购晋升为全球前10名的集团型企业。

海航公司起诉郭文贵（图源：海航官网截图）

相较于当前中国国内盛行的财务投资模式（以险资为主，注重资本溢价，以不涉及经营的短期投资为主），海航集团的投资更加偏重产业与资本相结合。

作为地方政府下属的国有企业，海航集团最初的自有资本不脱政府扶植基金与股权债券融资等模式。然而，随着集团急速增长，海航集团也逐渐从一家单纯的航空公司转型为一家依靠金融行业从事产业整合的复合型商业集团。

近年来，海航集团逐渐在产业资本结合的基础上摸索出一套产业链上纵向、横向的并购策略。

然而，这种只以增肥为目的，但毫无章法的扩张计划也让海航的投资缺乏焦点。从海航近年来积极投资的领域来看，包括航空运输、零售、旅游、房地产、物流、生态科技等都是海航积极抢进并整合的行业。

漫无目的的扩张也让海航患上虚胖症。从公开的财报数据来看，近年来海航集团的负债率一直都维持在75%至80%之间，过高的负债率已让海航集团的扩张逼近临界值。早在2012年时，海航便曾因资本运作出现失误而放弃收购匈牙利航空。也因此，随着海航负债率持续上升，市场都对其资本运作可持续性表示关注。

从资产型并购转型基建投资

近期，随着中国政府加强对国内金融行业的监管，早先通过加大对外投资来增加资产体量的中国企业纷纷放缓了计划中的海外并购进程。近日，海航集团便公开表示，鉴于外部环境出现剧烈变化，将放缓现有海外并购布局。

与此同时，海航的发展规划也出现了巨大转向。初期的成长战略中，海航的许多投资标的瞄准了海外商业地产、高尔夫球场等收购项目。然而，这种靠海外并购来从事资产转移的模式很快便被中国政府盯上。今年3月，中国央行副行长潘功胜在一场记者会中公开对中企海外“非理性投资”提出示警。在中国政府加强审查力度情况下，包括海航在内的企业也开始有所收敛。

近日，海航集团董事长陈峰便公开响应中国政府号召，提出海航将加码“一带一路”投资项目。据了解，这不仅有助于提高海外投资获批的可能性，也降低了海航获得银行授信的门槛。近日，海航集团斥资5.5亿人民币收购了海南当地最大的基建企业大新华实业49%股权。这被解读为海航为响应“一带一路”之举。

杠杆过高恐骑虎难下

6月15日，在美联储宣布升息并提出“缩表进程”后，各界预期，美元即将进入结构性上涨通道。融资成本上升预料将影响海航后续扩张步伐。

一直以来，各界都对海航源源不绝的资本来源保持关注，对此，海航集团高层在接受《华尔街时报》（Wall Street Journal）专访时仅表示：“对于最近的几笔交易，我们全部通过境外现金流融资，不必转换成人民币。公司也无需将人民币转移到境外。”

针对部分人士声称海航是通过股权质押向中国银行贷款，海航高层表示该公司在海外的并购资金都是来自海外，海航是“用外国人的钱做中国人的事”。然而，所谓“用外国人的钱做中国人的事”其实就是密集在境外（主要在香港）成立子公司，再通过这些海外公司发动资产并购。根据海航集团官网中的信息，2016年海航的境外资产已突破3,000亿人民币。

通过境外子公司代持，并扩大杠杆收购，海航集团逐渐成为一家层次交叠、持股结构复杂的关系网络。以海航实业为例，作为在香港上市的集团子公司，该公司便为集团提出的海外并购展开牵头。

自去年下半年起，海航实业在9个月内接连发布三项海外并购，总投资额上看100亿港币（约合13亿美元）。对于当前市值不到40亿港币的海航实业来说，海航实业以“蛇吞象”之姿发起的杠杆收购举措显然已超过自身能力。

对于海航频繁发起杠杆收购，外界都关心究竟海航的资金从何而来。据分析人士声称，海航的资本运作手段包括资本市场直接融资，银行融资与发行债券，实施托管、质押、担保等方式进行资产重组、关联交易等。这意味着海航的资金运作手段与一般中国企业快速扩张的策略并无本质区别。

目前看来，举债速度快过实质业务增速已让海航走上了停不下来的困境之中。值得庆幸的是，虽然负债率过高，但海航手中仍握有近2,400亿人民币的资金，这也让海航无需面临立即断炊的困境。

不过，随着中国银行开始进入去杠杆周期，资金成本相应进入上升通道，如何让企业收益增速快过资金成本增速成为海航面对的首要难题。“骑虎难下”可说是海航当前的最佳写照。